Yksi laatuyhtiöiden houkuttelevimmista piirteistä on liiketoiminnan ennustettavuus. Vahvojen kilpailuetujen, uskollisten asiakkaiden ja toistuvan kysynnän ansiosta laatuyhtiöiden tulevaa kehitystä on helpompi ennakoida kuin seuraavan teknologisen läpimurron varaan rakentuvien kasvuyhtiöiden.
Se ei kuitenkaan tarkoita, etteikö yllätyksiä tulisi. Omassa pienessä laatusalkussani kaksi kolmesta yhtiöstä taistelee parhaillaan erinäisten haasteiden kanssa. Liiketoimintojensa kiistattomasta laadukkuudesta huolimatta molempien yhtiöiden tulevaisuuteen liittyy tällä hetkellä tavallista enemmän kysymysmerkkejä.
Käyn tässä kirjoituksessa läpi Q3-tuloskauden tapahtumat Rollinsin, Hermèksen ja Mastercardin osalta.
Rollins – kasvukone yskii
Rollinsin vuosi on ollut iso pettymys, eikä kolmas vuosineljännes tuonut tilanteeseen kaivattua helpotusta. Päinvastoin: kolmas peräkkäinen vaisu kvartaali vahvisti käsitystä siitä, että kasvun hidastumisen taustalla on odotettua sitkeämpiä ongelmia.
Rollinsin Q3-liikevaihto kasvoi kokonaisuudessaan 6,2 prosenttia ja orgaanisesti 4,4 prosenttia. Ei aivan katastrofaalinen suoritus, mutta Rollinsin arvostukseen, track recordiin ja tavoitteisiin suhteutettuna kasvu jäi vaatimattomalle tasolle.
Yhtiön liikevaihto on nyt kasvanut jo sadan peräkkäisen vuosineljänneksen ajan. Vaikuttava suoritus kertoo paljon Rollinsin liiketoiminnan suhdannekestävyydestä. Se ei kuitenkaan poista sitä tosiasiaa, että kasvu on viime aikoina hyytynyt ja sen laatu heikentynyt.
Tilanne vaikuttaa huolestuttavalta myös kannattavuuden näkökulmasta. Oikaistu EBITDA-marginaali laski 1,7 prosenttiyksikköä 23,5 prosenttiin, kun samalla lisäliikevaihdon EBITDA-marginaali painui negatiiviseksi. Rollins teki siis enemmän liikevaihtoa, mutta vähemmän tulosta kuin vuotta aiemmin.
Ennen isompia johtopäätöksiä on kuitenkin hyvä huomioida yksi olennainen yksityiskohta. Merkittävä osa kannattavuuden heikkenemisestä johtui vakuutus- ja korvauskulujen kasvusta suhteessa poikkeuksellisen suotuisaan vertailukauteen. Rollinsin talousjohtaja Will Harkins mainitsikin tulospuhelussa, että vakuutus- ja korvauskulujen vaikutukset normalisoimalla lisäliikevaihdon EBITDA-marginaali olisi yltänyt yli 25 prosenttiin.
Tekoäly muuttaa asiakashankinnan pelikenttää
Omasta bingolapustani ei vielä alkuvuodesta löytynyt skenaariota, jossa tekoäly osoittautuisi tuholaistorjuntayhtiön suurimmaksi haasteeksi. Olin toki oikeilla jäljillä siinä mielessä, että ChatGPT ei ainakaan vielä korvaa Rollinsin teknikkoja. Sen sijaan se muuttaa olennaisesti tapaa, jolla asiakkaat löytävät Rollinsin palvelut.
Perinteisessä hakukonemaailmassa Rollinsin vahvat brändit ovat nauttineet hyvästä näkyvyydestä Googlen hakutuloksissa. Tekoälyhakujen aikakaudella pelikenttä näyttää kuitenkin muuttuneen, sillä tekoälypalveluiden suosittelemat tuholaistorjuntayhtiöt voivat vaihdella merkittävästikin esimerkiksi tarvittavasta palvelusta, paikkakunnasta tai ajankohdasta riippuen.
Myös vakiintuneet käytännöt voivat muuttua nopeasti yllättäviksi ongelmiksi, mistä saatiin tulospuhelussa kuvaava esimerkki. Rollinsin tunnetuimmalla brändillä Orkinilla oli tapana kertoa palveluidensa hinnat vasta asiakkaan ottaessa yhteyttä. Tämän seurauksena tekoälypalvelut eivät osanneet arvioida yhtiön hintatasoa, joten Orkin saattoi joissakin tapauksissa jäädä tekoälyn antamien suositusten ulkopuolelle. Rollins reagoi ongelmaan kertomalla hinnoistaan avoimemmin verkkosivuillaan, minkä yhtiön johto kertoi jo parantaneen näkyvyyttä tekoälyhauissa.
Yhtiö ei ole ongelman kanssa yksin. Myös Rollinsin kilpailija Rentokil raportoi uusien asiakasliidien vähentyneen kesän aikana muun muassa Google-hakujen vähenemisen seurauksena. Samalla molempien yhtiöiden paikalliset brändit ovat pärjänneet valtakunnallisia brändejä paremmin. Vaikuttaisikin siltä, että paikallisesta tunnettuudesta ja monipuolisista asiakashankintakanavista on tulossa entistä arvokkaampia kilpailuetuja.
Onko Rollinsin kilpailuetu rapautumassa?
Rollinsin keskeisimmät kilpailuedut, kuten laaja palveluverkosto, paikallinen mittakaava ja asiakaspysyvyys, eivät ole kadonneet mihinkään. Ja vaikka uusien asiakkaiden tavoittaminen on ainakin toistaiseksi vaikeutunut, asiakkaat tarvitsevat tuholaistorjuntapalveluita aivan yhtä paljon kuin ennenkin.
Eivät huolet toki turhiakaan ole. Asiakashankinnan haasteilla ja hidastuvalla kasvulla saattaa olla pitkäaikaisiakin vaikutuksia, sillä ennakoitua pienempi asiakaskanta tarkoittaisi myös vähemmän mahdollisuuksia lisämyyntiin. Samalla asiakashankinnan kustannusten kasvaminen voi heikentää Rollinsin mittakaavaetuja ja painaa kannattavuutta.
Positiivista on se, että Rollinsin johto vaikuttaa ymmärtävän tilanteen vakavuuden. Yhtiö myöntää haasteet suoraselkäisesti ja on jo aloittanut toimenpiteet muuttuneeseen hakukäyttäytymiseen vastaamiseksi. Samalla Rollins pyrkii tehostamaan markkinointipanostuksiaan, jotta jokaiselle markkinointiin käytetylle dollarille saataisiin mahdollisimman paljon vastinetta.
Siitä huolimatta ongelmien korjaaminen vie oman aikansa. Rollinsin oma ohjeistus ennakoi kuluvan vuoden orgaanisen kasvun jäävän 4–6 prosenttiin ja lisäliikevaihdon EBITDA-marginaalin jäävän kauas pidemmän aikavälin tavoitteesta. Lisäksi edessä siintävä kausiluonteisesti hiljaisempi sesonki voi tehdä operatiivisen käänteen osoittamisesta vaikeampaa.
Tilapäinen takaisku vai pysyvämpi ongelma?
Pidemmän aikavälin näkemykseni on jotakuinkin ennallaan. En usko tuholaistorjunnan muuttuvan huonoksi liiketoiminnaksi, enkä pidä Rollinsin nykyisiä ongelmia pysyvinä. Olen kuitenkin alkanut pohtimaan, olenko aiemmin piirtänyt turhan selviä yhtäläisyysmerkkejä tuholaistorjunnan toistuvan kysynnän ja Rollinsin kasvun ennustettavuuden välille. Asiakashankinnan kilpailuympäristö on selvästi muuttunut, joten arvostuksen suhteen täytyy olla aiempaa kriittisempi.
Rollins pysyy ehdottomasti salkussani, mutta nykyisellä arvostuksella en kiirehdi kasvattamaan positiota. Mahdollinen positiivinen käänne vaikuttaa siirtyneen yhä kauemmas tulevaisuuteen, joten haluan nähdä konkreettisia merkkejä asiakashankintatilanteen vakautumisesta ennen kuin olen valmis maksamaan yhtiön osakkeista näin korkeaa laatupreemiota.
Hermès – Birkin pitää pintansa
Hermèksen Q3-tulosta voisi luonnehtia torjuntavoitoksi. Reilun neljän prosentin kasvu vertailukelpoisin valuutoin on toki kaukana siitä, mihin yhtiö parhaimmillaan pystyy, mutta vaikeaan luksusmarkkinaan suhteutettuna suoritus oli mielestäni varsin kelvollinen.
Erityisen positiivista kehitys oli nahkatuotteissa, sillä Leather Goods & Saddlery -liiketoiminnan liikevaihto kasvoi lähes 11 prosenttia samaan aikaan kun LVMH:n Fashion & Leather Goods -liiketoiminnan orgaaninen liikevaihto laski viisi prosenttia.
Yhtiöiden liiketoiminnat eivät toki ole täysin vertailukelpoisia, mutta luvut kertovat mielestäni paljon Hermèksen vahvuudesta. Samalla kun monien luksusbrändien tuotteiden kysyntä yskii, Hermès pystyy edelleen kasvattamaan tärkeimmän tuoteryhmänsä myyntiä kaksinumeroista tahtia.
Niukkuus viehättää
Nahkatuotteiden myynti on tärkeä signaali Hermèksen liiketoimintamallin toimivuuden kannalta. Monista muista yhtiöistä poiketen Hermès ei pyri kasvattamaan tarjontaansa niin nopeasti kuin mahdollista, vaan tuotantokapasiteettia kasvatetaan hitaasti ja harkitusti kouluttamalla käsityöläisiä ja rakentamalla uusia työpajoja. Koulutus tapahtuu yhtiön omassa L’École Hermès des savoir-faire -oppilaitoksessa ja kestää tyypillisesti puolitoista vuotta. Uusia laukkuja voidaan valmistaa enemmän vasta, kun niiden valmistamiseen tarvittava osaaminen on ehditty siirtää uusille käsityöläisille.
Kaikista halutuimpia Birkin– tai Kelly-malleja ei voi vain kävellä ostamaan kaupasta, vaikka rahaa löytyisikin. Tämä niukkuus tukee tuotteiden eksklusiivisuutta ja on osa Hermèksen viehätysvoimaa. Toisaalta kysynnän on pysyttävä riittävän vahvana, jotta niukkuudella olisi arvoa. Hermèksen kolmannen kvartaalin vahva nahkatuotemyynti viittaakin siihen, että kysyntä ylittää yhä tarjonnan ainakin yhtiön tärkeimpien tuotteiden osalta.
Kahden kerroksen luksusta
Hermèksen ydinliiketoiminta vaikuttaa pärjäävän vaikeassakin markkinassa poikkeuksellisen hyvin, mutta muu tuotevalikoima näyttää olevan alttiimpi kuluttajien ostokäyttäytymisen muutoksille. Lähes 30 prosenttia yhtiön liikevaihdosta muodostavan Ready-to-wear & Accessories -liiketoiminnan myynti supistui kaksi prosenttia vertailukelpoisin valuutoin ja myös kelloliiketoiminta kärsi heikosta kysynnästä.
Talousjohtaja Eric du Halgouëtin mukaan muiden tuoteryhmien vaisu kehitys johtuu ennen kaikkea Kiinan markkinan heikkoudesta, mikä on rasittanut erityisesti asusteiden, kenkien ja kellojen myyntiä. Sen sijaan vaatteiden myynti on jatkanut kasvuaan.
Tilanne onkin nähdäkseni hieman positiivisempi kuin pelkät luvut antavat ymmärtää. Muiden tuoteryhmien heikkous vaikuttaa olevan pitkälti kytköksissä Kiinan markkinatilanteeseen, eikä selkeää näyttöä kilpailukyvyn heikkenemisestä ole ainakaan vielä saatu.
Kiina edelleen murheenkryyni
Vaikka Hermès onkin onnistunut säilyttämään asemansa monia kilpailijoitaan paremmin, se ei silti ole immuuni Kiinan luksusmarkkinan haasteille. Korean vahvasta kehityksestä huolimatta Aasia ilman Japania -alueen liikevaihto jäi kolmannella neljänneksellä nollakasvuun. Alue vastaa noin 40 prosenttia Hermèksen liikevaihdosta, joten sen kehityksellä on suuri vaikutus koko yhtiön kasvulukuihin.
Kiinan elpyminen olisikin yksi Hermèksen merkittävimmistä kasvuajureista. Jos kiinalaisten luksuskulutus lähtisi jälleen selvään kasvuun samalla kun nahkatuotteiden tuotantokapasiteetti jatkaisi kasvuaan, Hermèksellä olisi edellytyksiä kasvaa merkittävästi nykyistä nopeammin.
Toistaiseksi käänteestä ei kuitenkaan ole ollut juurikaan merkkejä. Sen sijaan muilla keskeisillä markkinoilla tilanne on huomattavasti valoisampi. Japanissa liikevaihto kasvoi kolmannella vuosineljänneksellä lähes 10 prosenttia, Amerikoissa lähes 9 prosenttia ja Euroopassa (ilman Ranskaa) 9,5 prosenttia.
Varovaista optimismia
Lyhyen aikavälin kasvunäkymien kannalta Hermèksen Q3 oli lievä pettymys, mutta samalla se vahvisti näkemystäni yhtiön tärkeimpien kilpailuetujen vahvuudesta. Erityisesti nahkatuotteiden kehitys suhteessa kilpailijoihin oli vakuuttava suoritus. Brändin hinnoitteluvoima, tuotteiden haluttavuus ja tuotantokapasiteetin harkittu kasvattaminen muodostavat yhdistelmän, jota kilpailijoiden on vaikea jäljitellä.
Toisaalta Kiinan heikkous ja muiden tuoteryhmien vaatimaton kysyntä ovat antaneet muistutuksen siitä, ettei Hermèksenkään osakkeista voi maksaa aivan mitä tahansa. Tällä hetkellä tilanne on jopa hieman ristiriitainen, sillä luonnollisesti toivoisin Hermèksen liiketoiminnan kehittyvän mahdollisimman hyvin, mutta en varsinaisesti pistäisi pahakseni, vaikka Kiinan luksusmarkkinan heikkous jatkuisi vielä hetken ja painaisi osakekurssia vieläkin alemmaksi.
Mastercard – vakuuttava suoritus
Mastercardin tuloksesta on vaikea löytää heikkoa kohtaa. Liikevaihto kasvoi 14 prosenttia ja myös kannattavuus kehittyi positiivisesti, sillä oikaistu liikevoittomarginaali parani 0,7 prosenttiyksikköä 60,5 prosenttiin.
Luvut ovat vaikuttavia Mastercardin kokoiselle yhtiölle. Mastercard pystyy edelleen kasvattamaan liikevaihtoaan kaksinumeroista tahtia ja samalla parantamaan jo valmiiksi poikkeuksellisen korkeaa kannattavuuttaan.
Erityisen kiinnostavaa on yhtiön vauhdikas kasvu perinteisen maksuverkostoliiketoiminnan (Payment network) ulkopuolella. Mastercardin lisäarvopalveluiden (Value-added services) liikevaihto kasvoi kolmannella vuosineljänneksellä 19 prosenttia ja muodosti jo yli 40 prosenttia yhtiön liikevaihdosta. Lisäarvopalveluihin lukeutuu muun muassa petosten torjuntaan, kyberturvallisuuteen, analytiikkaan ja tunnistautumiseen liittyviä palveluita.
Lisäarvopalveluiden merkitys on suuri, sillä ne tekevät Mastercardin verkostosta houkuttelevamman ja vaikeammin korvattavan. Yhtiön kilpailuetu perustuukin nykyään maksujen välittämisen lisäksi yhä vahvemmin sen ympärille rakentuvaan monipuoliseen palvelukokonaisuuteen.
Aivan täysimääräisesti Q3:n vahvaa kasvua ei kuitenkaan kannata ekstrapoloida tulevaisuuteen, sillä talousjohtaja Ling Hain mukaan osa projekteista ja sopimuksista valmistui odotettua aikaisemmin, millä oli merkittävä positiivinen vaikutus kolmannen kvartaalin tulokseen. Tämä tarkoittaa samalla vastaavan suuruista negatiivista vaikutusta Q4-tulokseen.
Maksamisen tulevaisuus
Siinä missä tekoäly on aiheuttanut Rollinsille konkreettisia haasteita, Mastercard on pyrkinyt hyötymään tekoälyaikakauden mahdollisuuksista. Yhtiö kehittää aktiivisesti ratkaisuja etenkin agenttiseen kaupankäyntiin (agentic commerce), jossa tekoälyagentit voivat etsiä tuotteita, vertailla vaihtoehtoja ja lopulta myös suorittaa ostoksia käyttäjän puolesta.
Tulospuhelussa toimitusjohtaja Michael Miebach nosti esiin muun muassa Shopify-yhteistyön ja OpenAI:n kanssa solmitun strategisen kumppanuuden. Lisäksi Mastercard kehittää ratkaisuja, joiden avulla kauppiaat voivat tehdä tuotteistaan tekoälyagenteille helpommin löydettäviä ja varmistaa agenttien tekemien ostosten turvallisuuden. Agenttiseen kaupankäyntiin liittyvät mahdollisuudet ovat teoriassa valtavia, mutta toistaiseksi kyse on pitkälti tulevaisuuden potentiaalista, sillä tekoälyagenttien tekemien maksutapahtumien määrä on vielä vähäinen kokonaisuuteen suhteutettuna.
Toinen kiinnostava kehityssuunta liittyy stablecoineihin eli vakaavaluuttoihin. Mastercard sai hiljattain päätökseen maaliskuussa julkistetun BVNK-yritysoston ja toi markkinoille Global Money Platform -ratkaisun, joka yhdistää perinteisten valuuttojen ja vakaavaluuttojen siirtämisen sekä säilyttämisen samaan palvelukokonaisuuteen.
Kyseessä on fiksu peliliike Mastercardin näkökulmasta, sillä vakaavaluuttojen käytön yleistymistä on pidetty potentiaalisena uhkana Visan ja Mastercardin muodostamalle duopolille. Global Money Platformin avulla Mastercard pyrkii varmistamaan, että se säilyttää vahvan asemansa maksuliikenteen arvoketjussa riippumatta siitä, millaista teknologiaa maksamiseen tulevaisuudessa käytetään.
Laadusta joutuu maksamaan
Mastercardin Q3-tulos oli sijoitusteesini kannalta hyvinkin positiivinen. Kasvu on edelleen vahvaa, kannattavuus poikkeuksellisen korkealla tasolla ja kilpailuedut vaikuttavat pikemminkin vahvistuvan kuin heikkenevän.
Tämä ei tietenkään tarkoita, etteikö uhkia olisi. Yhtenä riskinä on Mastercardin asiakkailleen maksamien kannustimien ja hyvitysten kasvu. Mastercard tarjoaa suurille pankeille ja muille avainasiakkaille alennuksia ja kannustimia saadakseen uusia sopimuksia tai uusiakseen olemassa olevia. Kilpailun kiristyessä Mastercard voi joutua tarjoamaan yhä houkuttelevampia ehtoja säilyttääkseen markkina-asemansa, mikä voi pitkällä aikavälillä nakertaa yhtiön kannattavuutta. Q3:lla asiakashyvitykset ja kannustimet kasvoivat 18 prosenttia, joten sijoittajan kannattaa ehdottomasti pitää kehitystä silmällä.
Kuten niin monen muunkin laatuyhtiön kohdalla, suurimmaksi ongelmaksi muodostuu tällä hetkellä hinta. Kevään pohjalukemien jälkeen Mastercardin osakekurssi on noussut jo lähes 40 prosenttia, eivätkä nykyiset kertoimet tarjoa ainakaan omaan arviooni nähden riittävästi turvamarginaalia lisäostojen perustelemiseksi. Tuloskoneisto on kuitenkin erinomaisessa iskussa, joten jatkan kyydissä tyytyväisenä omistajana.
Laatuyhtiöidenkään tulevaisuus ei ole kiveen hakattu
Laatusijoittajan pelikirjan ensimmäisessä numerossa kirjoitin siitä, miten tylsyys voi olla sijoittamisessa hyväkin asia. Mainitsin myös, että tylsän ulkokuoren alla piilee usein sitäkin mielenkiintoisempia tarinoita. Jälleen yksi tuloskausi osoitti sen todeksi.
Tekoäly ravistelee tuholaistorjuntayhtiön asiakashankintaa, ranskalaisen ultraluksustalon kasvua määrittävät kiinalaisten kuluttajien mielialat ja maksukorttiyhtiö rakentaa infrastruktuuria maailmaan, jossa ostoksia saattavat tulevaisuudessa tehdä ihmisten sijaan tekoälyagentit. Ei kuulosta kovin tylsältä.
Salkustani löytyvät kolme yhtiötä lukeutuvat maailman laadukkaimpien liiketoimintojen joukkoon, mutta on hyvä pitää mielessä, ettei tulevaisuutta voi ennustaa peruutuspeilistä. Vaikka track record olisi kuinka vakuuttava, kaikki voi muuttua heti huomenna. Laatusijoittajan tärkein tehtävä on arvioida, kuinka kestävälle pohjalle tämän päivän tuloksentekokyky rakentuu, ja kuinka paljon siitä kannattaa maksaa.
Rollinsilla, Hermèksellä ja Mastercardilla on kaikki edellytykset pärjätä hyvin myös tulevaisuudessa. Tuholaiset eivät ole katoamassa mihinkään, Birkinit menevät todennäköisesti kaupaksi vielä ensi vuosikymmenelläkin, eikä maailman maksuliikenne vaikuta olevan ainakaan vähenemässä.
Se, miten hyvin yhtiöt pystyvät hyödyntämään nämä lähtökohdat, onkin aivan toinen kysymys. Vain aika näyttää oikean vastauksen, mutta kuten Rollinsin esimerkki osoittaa, nopeasti muuttuva ympäristö voi aiheuttaa yllättäviä haasteita kaikista laadukkaimmillekin yhtiöille.
Ps. Voit tilata Laatusijoittajan pelikirjan ja tuloskausikommentit suoraan sähköpostiisi Substackin kautta.